Perinteiset ETF:t ovat ns. käteisperusteisia tai fyysisiä ETF:iä. Toinen nimitys näille on in-specie ETF. Tällaisten ETF:ien sijoitukset ovat erillään hallinnoivasta rahastosta - sijoittaja omistaa siis suoraan ETF:n mukaisen sisällön osakkeita, korkoja tai muita arvopapereita mitä ikinä ETF:n kohde-etuuteen kuuluukaan. Sijoittajalle ei siten muodostu ETF:ää hallinnoivasta tahosta riskiä. ETF:ää hallinnoivan pankin mennessä nurin sijoittaja omistaa edelleen ETF:n kohde-etuudet.

Viime aikoina markkinoille on tuotu näistä perinteisistä poikkeavia ETF:iä. Johdannaispohjaiset eli synteettiset ETF:ät on kehitetty paikkaamaan perinteisten ETF:ien ongelmia. Tässä artikkelissa perehdyn tarkemmin niin kutsuttujen swap pohjaisten (swap based) ETF:ien toimintaan. Deutsche Bankin db x-trackers ETF:t ovat swap pohjaisia ETF:iä.

Mikä ihmeen swap?

Yksinkertaisuudessaan swap on vaihtosopimus, jossa osapuolet sopivat vaihtavansa rahoitusinstrumentteja keskenään. Yleensä sopimuksen kohteena on kaksi kassavirtaa, jotka sovitaan vaihdettavaksi keskenään tulevaisuudessa tietyin ehdoin. Swappeja on olemassa hyvin monia erilaisiin käyttötarkoituksiin: plain vanilla swap, forward swap, amortizing swap, commodity swap, volatility swap, diff swap, equity swap, interest rate swap, step up swap jne.

Ei ihme, että pää menee helposti pyörälle. Kuitenkin moni suomalainen on tullut käyttäneeksi swappeja tietämättään. Esimerkkinä tästä käy vaihtuvakorkoisen asuntolainan (esim. 3kk euribor) vaihtaminen kiinteäkorkoiseen (esim. 5v kiinteä) asuntolainaan. Tai toisinpäin kiinteäkorkoisen lainan vaihtaminen vaihtuvakorkoiseen.

Perusluonteeltaan swapit ovat nollakauppaa. Sen minkä toinen osapuoli häviää toinen voittaa. Ne eivät sovikaan keinotteluun vaan nimenomaan rahoitusriskien hallintaan, minkä tarpeisiin ne on alunperin myös luotu.

Nyt kun on selvillä mitä swap tarkoittaa tunkeudutaan syvemmälle swap pohjaisten ETF:ien toimintaan.

Miten swap pohjaiset ETF:t toimivat?

Swap pohjaisissa ETF:ssä sijoittaja ei omista indeksiä seuraavan ETF:n sisältämiä osakkeita. Sen sijaan sijoittajalla on oikeus indeksin mukaiseen tuottoon. Käytännössä asia on siis sama, mutta toteutustapa vain erilainen.

Voidakseen käydä swap kauppaa ETF:n tarvitsee omistaa arvopapereita. Tätä kutsutaan substituuttikoriksi. Substituuttikorin sisältö voi koostua vaikkapa osakkeista ja koroista. Huomattavaa on, että substituuttikorin sisältöön voi kuulua vertailuindeksiin kuuluvia osakkeita, mutta aivan hyvin myös aivan muita osakkeita tai arvopapereita.

Swap sopimuksessa tällainen ETF sopii vertailuindeksin tuoton vaihdosta substituuttikorin tuottoihin. Jos substituuttikori tuottaa indeksiä paremmin swapin toiselle osapuolelle hyvitetään indeksin ylittänyt tuotto-osuus. Korin tuottaessa indeksiä heikommin toinen osapuoli vuorostaan hyvittää ETF:lle indeksin alittaneen tuotto-osuuden. Lopputuloksena on indeksiä seuraava tuotto.

(Db x-trackers ETF:n swap sopimuksen kuvaus)

Koska swap pohjainen ETF käy kauppaa johdannaissopimuksen toisen osapuolen kanssa on kyseisillä ETF:llä perinteisistä ETF:stä poiketen lisäriskinä vastapuoliriski. Vastapuoliriski realisoituu mikäli toinen sopimuksen puoli ei kykenekään suoriutumaan velvoitteistaan.

Db:n x-trackers ETF:ssä swap johdannaisten toinen osapuoli on emoyhtiö Deutsche Bank. Tällöin vastapuoliriski toteutuu mikäli Deutsche Bank tekee vararikon. Db:n x-trackersit noudattavat kuitenkin UCITS III (Undertakings for Collective Investments in Transferable Securities) direktiiviä. Tämän direktiivin nojalla ETF voi sijoittaa johdannaisinstrumentteihin - kuten swappeihin - enintään 10% rahaston arvosta. Tästä johtuen vastapuoliriski rajoittuu 10%:iin. Mikäli Deutsche Bank tekisi vararikon palautuisi ETF:n omistajille vähintään 90% rahaston arvosta. Johdannaissopimuksen lähestyessä 10%:ia ETF:n arvosta swap nollataan, jonka seurauksena kassavirrat vaihdetaan keskenään ja osapuolet tekevät uudet swap sopimukset. Vastapuoliriski lähtee jälleen kertymään nollasta.

Miksi swap pohjaisia ETF:iä tarvitaan?

Swap pohjaiset ETF:t tuovat sijoittajalle uuden riskin - vastapuoliriskin. Mikä motivoi sijoittajaa ostamaan tällaista ETF:ää, kun tarjolla on perinteisiäkin ETF:iä pienemmällä riskillä? Vastaus tähän löytyy, kun tutustumme tarkemmin ongelmiin, joita normaalien ETF:ien kohdalla esiintyy.

Teoriassa indeksiä seuraavan ETF:n tulisi päästä indeksin mukaiseen tuottoon vähennettynä hallinnointikululla. Näin ei kuitenkaan ole, vaan indeksiä seuraavan ETF:n tuotto on tätä huonompi. Sitä kuinka hyvin ETF indeksiään seuraa mitataan tracking error luvulla. Mitä suurempi tracking error sitä heikommin ETF seuraa indeksiä.

Mistä tämä sitten johtuu? Perinteiselle ETF:lle koituu hallinnointikulun lisäksi kustannuksia indeksin muutoksista, osinkojen verokohtelusta, sekä osinkojen maksuajankohdista.

(Swap pohjaisen ETF:n kulurakenne vasemmalla ja perinteisen oikealla)

Joka kerta, kun ETF:n seuraaman indeksin sisältö muuttuu koituu perinteiselle ETF:lle kaupankäyntikustannuksia. Sen tulee saattaa ETF:n sisältö vastaamaan painotuksiltaan muuttunutta indeksiä. Tämä ei ole kovinkaan suuri ongelma, kun kyseessä on helposti seurattava ja likvidi indeksi, kuten vaikkapa DAX. Sen sijaan ETF:n painotus on ongelmallista mikäli se pyrkii seuraamaan jotakin laajaa indeksiä, johon saattaa kuulua useampi tuhat osaketta. Jokaisesta kaupankäynnistä kertyy kustannuksia ja epälikvidien osakkeiden osalta myös tasapainon saaminen voi olla vaikeaa.

Perinteinen ETF voi saada osinkoja useista eri maista. Se miten näitä osinkoja verotuksen osalta kohdellaan riippuu maiden välisistä verosopimuksista. Se miten ja milloin osingoista maksettuja veroja hyvitetään rahastolle vaihtelee. Tästä johtuen osinkojen verotus voi vaikuttaa siihen kuinka hyvin ETF kykenee indeksiä seuraamaan.

Osinkojen irtoamis- ja maksupäivät eroavat toisistaan huomattavasti. Esimerkiksi Yhdysvalloissa osingot maksetaan tilille keskimäärin 22 päivän kuluttua irtoamispäivästä, UK:ssa 38 päivän ja Japanissa 74 päivän kuluttua. Tästä on haittaa kurssien noustessa niille ETF:lle, jotka seuraavat osingot huomioivaa indeksiä.

Swap pohjaiset ETF:t ratkaisevat nämä ongelmat. Esimerkiksi osingonmaksuissa osingot kuuluvat swap sopimuksen vastapuolen maksettavaksi ja ne huomioidaan heti irtoamispäivästä. Rakenteensa ansiosta swap pohjaiset ETF:t kykenevät siten seuraamaan indeksiä tarkemmin kuin perinteinen ETF.


Pohdittavaa

Swap pohjaisissa ETF:ssä sijoittajalle tulee yksi riskitekijä lisää.  Riski ja tuotto tunnetusti kulkevat käsi kädessä. Niinpä tämän vastapuoliriskin vastapainoksi sijoittaja saa indeksiä tarkemmin seuraavan ETF:n eli käytännössä paremman tuoton ennen hallinnointipalkkiota. UCITS III direktiiviä noudattavien swap pohjaisten ETF:ien - kuten db x-trackersien - riski rajoittuu maksimissaan 10%:iin ETF:n arvosta.

Finanssikriisin myötä rahoitusmarkkinoilla on kuitenkin ollut suuntaus takaisin yksinkertaisempiin sijoitustuotteisiin. Swap pohjaisia ETF:iä ei voi pitää yksinkertaisina sijoitustuotteina ja niiden toiminta, sekä riskit voi olla hankala hahmottaa.

Swap pohjaiset ETF:t ovat myös verraten uusi keksintö. Uusia sijoitustuotteita kehitetään jatkuvasti, mutta vain harvat niistä elävät kymmeniä vuosia. Synteettiseen ETF:ään sijoittava joutuukin puntaroimaan näiden uusien tuotteiden elinvoimaisuutta. Mikäli pitkäksi sijoitukseksi aiottu tuote lopetetaankin kesken kaiken aiheuttaa se ennenaikaisen verojen lankeamisen ja sijoittajan olettaman tuottoa tuotolle efektin katkeamisen.

Jokainen joutuukin itse pohtimaan perinteisten ja synteettisten ETF:ien hyvät ja huonot puolet. Yhtä oikeaa vastausta ei ole olemassa. Swap pohjaiset ETF:t tarjoavat kustannustehokkaamman indeksiä paremmin seuraavan vaihtoehdon perinteisille ETF:lle vastapuoliriskin kustannuksella. Onko se riittävä hyöty tulee jokaisen itse ratkaista.

Helsingin pörssi on jo pitkään ollut alikehittynyt ETF, ETC ja ETN sijoitustuotteiden osalta. Pörssinoteerattuja rahastoja eli ETF:iä löytyy edelleen Helsingistä vain yksi, mutta viime aikoina on erityisesti uusien sertifikaattien eli ETC ja ETN tuotteiden määrä lisääntynyt räjähdysmäisesti.

Vyörytyksen aloitti Nordea, joka toi viime kuussa pörssiin 39 uutta sertifikaattia. Nyt jatkoa on tullut Handelsbankenin ja Commerzbankin taholta. Handelsbanken toi Helsingin pörssiin 20 vivutettua sertifikaattia 19.4. Vain kaksi päivää myöhemmin Commerzbank toi listalle vielä 12 vivutettua sertifikaattia lisää.

(Handelsbankenin 19.4. liikkeelle laskemat sertifikaatit)

(Commerzbankin 21.4. liikkeelle laskemat sertifikaatit)

Nordean liikkeelle laskemat indeksisertifikaatit aiheuttivat kohdallani riemun kiljahduksia, mutta toisin on Commerzbankin ja Handelsbankenin sertifikaattien kohdalla. Tämä johtuu siitä, että kaikki näistä sertifikaateista ovat vivutettuja. Se ei tarkoita, että tuotteet olisivat huonoja vaan pelkästään sitä, etteivät ne sovi omaan portfoliooni.

Vivutettujen bull ja bear sertifikaattien "ongelma" on se, etteivät ne sovi pitkäaikaiseen salkkuun. Vipu toteutetaan päivätasolla. Tällaisen tuotteen tuottoja syö tehokkaasti kohde-etuuden - kuten vaikkapa osakkeen - arvon heiluminen. Mitä pidempi ajanjakso on sitä todennäköisempää myös on, että väliin mahtuu arvon heilumista. Tästä johtuen vivutetut tuotteet sopivat vain lyhytaikaisen markkinanäkemyksen ottamiseen. Ja siihen ne sopivatkin kuin nenä päähän.

Sijoittaja, joka veikkaa öljyn hinnan nousevan vuodessa kaksinkertaiseksi sen sijaan pettyy karvaasti tuoton suhteen mikäli ostaa kaksinkertaisella vivulla olevaa öljysertifikaattia ja pitää sen vuoden ajan. Vaikka öljyn hinta tuossa ajassa kaksinkertaistuisikin on sertifikaatin antama tuotto jotain aivan muuta.

Commerzbankin uusissa sertifikaateissa on maksimispread rajattu alle 2 euron hintaiselle arvopaperille 10 senttiin. Yli 2 euron arvoisen sertifikaatin spread on rajattu 5%:iin. Vuotuinen 0,7%:n hallinnointipalkkio on Handelsbankenin sertifikaatteja pienempi. Koska sekä Handelsbanken, että Commerzbank tarjoavat kaksinkertaista vipua Nokian ja Fortumin osakkeisiin sertifikaattien kautta on Commerzbank näiden osalta edullisempi. Commerzbankin sertifikaateille ei ole asetettu erääntymispäivää.

Handelsbankenin tuomat sertifikaatit tarjoavat mielenkiintoisia uusia mahdollisuuksia. Perinteisten osake kohde-etuuksien lisäksi valikoimassa on OMXH15 ja SHB Power -indeksejä vivuttavat sertifikaatit. Handelsbankenin kehittämä SHB Power indeksi seuraa pohjoismaiden Nordpool sähköfutuurisopimusten hintaa. Oma sertifikaatti löytyy myös brent öljylaadun ja kullan hinnalle. Eksoottisena mausteena tarjolla on myös kolminkertaisesti vivutettu sertifikaatti ruotsin kruunulle.

Handelsbanken sertifikaattien vuotuinen hallinnointipalkkio on 0,8%. Toisin kuten Commerzbankin sertifikaatit Handelsbankenin sertifikaatit erääntyvät 20 vuoden päästä 19.4.2030. Lisää mielenkiintoa Handelsbanken sertifikaatteja kohtaan pankki herättelee yhteistyökampanjalla muutaman välittäjän kanssa. Handelsbanken sertifikaateilla on nimittäin mahdollista käydä kauppaa ilman kaupankäyntikuluja 26.4.-31.5. välisen ajan seuraavien välittäjien kautta: E*TRADE, FIM, eQ ja United Bankers. Tämä varmasti lisää treidaajien mielenkiintoa kyseisiä sertifikaatteja kohtaan.

ETC ja ETN tuotteiden lisääntyminen Helsingin pörssissä on kaiken kaikkiaan mielestäni positiivinen asia. Toivon, että sijoittajat omaksuvat uudet tuotteet. Tällöin pankeille syntyy painetta kasvattaa tuotteiden määrää, kun niiden elinvoimaisuus varmistuu. Sen myötä tarjolle saadaan varmaan myös enemmän vivuttamattomia tuotteita ja kenties vielä jonain kauniina päivänä kokonaan uusi ETF. Sitä päivää jään hartaasti odottamaan.

Deutche Bank tuo 26 x-trackers ETF:ää Tukholman pörssiin. Yhteistyössä Nordnetin kanssa näillä ETF:llä voi käydä kauppaa ilman kaupankäyntikuluja 26.4.-9.5.2010 välisen ajan.

(Tukholman pörssiin tulevat db x-trackers ETF:ät, klikkaa suuremmaksi)

Olinkin jo odottanut Nordnetin vastinetta heidän kovaa kritiikkiä aiheuttaneeseen uuteen hinnoitteluun. Onko vastaisku tässä? Ainakin omalla kohdalla menee tämän myötä uusiksi mietinnät välittäjän vaihtamisesta. Uudessa hinnastossa kaupankäyntikulut Ruotsiin ovat vähintään 10€. Tämä on jo hyvin lähellä 13$:n vaihtokurssilla nykyistä mini -palvelun kaupankäyntikulua USA:n, jossa suurin osa sijoituksistani on.

Lisäksi tarjolle tulevista ETF:stä löytyy vastine lähes jokaiselle nykyiselle USA:ssa noteerattavalle omistukselleni. Kiinaan sijoittavan iShares FTSE/Xinhua China 25:n (FXI) vastine on db x-trackers FTSE/Xinhua China 25. Brasiliaan sijoittavan iShares MSCI Brazil Index:n (EWZ) taas db x-trackers MSCI Brazil TRN Index. Venäjän Market Vectors Russia:n (RSX) vuorostaan db x-trackers MSCI Russia Capped Index. Euroopan osalta Vanguardin European ETF:n (VGK) korvaajana voi käyttää db x-trackers MSCI Europe TRN Index ETF:ää. USA:n osalta taas iShares Russell 3000 Index ETF:n (IWV) voi korvata db x-trackers MSCI USA TRN Index:llä.

Kulujen osalta osa verrokeista on halvempia, osa kalliimpia. Ohessa vertailu nykyisten USA:ssa noteerattavien ETF omistusteni kulujen suhteen. Suluissa on db x-trackersin vastaavan ETF:n kulut:

• iShares FTSE/Xinhua China 25 0,73% (db 0,60%)
• iShares MSCI Brazil Index 0,65% (db 0,65%)
• Market Vectors Russia 0,62% (db 0,65%)
• Vanguard European 0,16% (db 0,30%, mikäli verrokkina käyttää EURO STOXX 50 ovat kulut 0,00%)
• iShares Russell 3000 Index 0,21% (db 0,30%)

Uusien Tukholman pörssiin tulevien ETF:ien hyväksi puoleksi voi myös laskea sen, että ne uudelleensijoittavat osingot. Näin tuotto jää kokonaisuudessaan kasvamaan korkoa korolle, eikä Suomen verottaja pääse rokottamaan tuottoa välissä. Pitkällä aikajänteellä tämä tarkoittaa tuntuvia säästöjä.

Täysin uusia listattavat ETF:ät eivät ole. Samat Deutche Bankin x-trackersit löytyvät nimittäin myös Saksan pörssistä.

Deutche Bankin x-trackersien ETF:ssä on yksi huomionarvoinen asia, jolla ne eroavat muista perinteisistä ETF:stä. Ne nimittäin perustuvat johdannaisiin (swap-based ETF). Niihin liittyy siis perinteisiä ETF:iä korkeampi riski! Mitä swap based ETF tarkoittaa voi lukea hyvän tietopaketin tästä linkistä. Olen myös kirjoittanut erillisen artikkelin, jossa käyn tarkemmin lävitse swap pohjaisten ETF:ien toimintaa, suosittelen lukemaan.

Koska uusien ETF:ien myötä löydän Tukholman pörssistä lähes samoilla kuluilla vastaavat sijoitustuotteet kuin aiemmin USA:sta aion pyörtää aikeeni vaihtaa välittäjää. Tulen saamaan naapurimaasta lähes samoilla kuluilla vastaavat tuotteet ja lisäksi x-trackersien tarjoama osinkojen uudelleensijoitus on ehdottomasti plussaa! Nykyiset USA:ssa noteerattavat sijoitukset jätän salkkuun, sillä ei ole mitään järkeä lähteä realisoimaan veroja. Näiden ETF:ien säilytys on joka tapauksessa Nordnetissa ilmaista. Uudet ostot tulen siten kohdistamaan Tukholman pörssiin.

Tämä on hieno veto Deutche Bankilta, sekä Nordnetilta ja paikkaa hyvin uuden hinnoittelun myötä tapahtunutta mokaa. Luonnollisesti kaikkia ei tämä muutos auta, mutta erityisesti omalla kohdalla tämä mahdollistaa sijoittamisen jatkamisen entisenlaisilla kuluilla vanhalla tutulla välittäjällä.